上市公司 MicroStrategy 购买了 90,301 个比特币。钱从哪里来？

原标题：《MicroStrategy 的可转债策略：加密社区第一赌徒》

牧师

在纳斯达克上市的 MicroStrategy 现任首席执行官 Michael Saylor 已成为加密社区最知名的传道者之一。相比埃隆·马斯克的任性，迈克尔·塞勒坚定不移，不遗余力。为此，他也在加密社区收获了一大批粉丝。

据 Speakrj 统计，仅 5 月 1 日以来，其 Twitter 关注者已从 779,276 人上升至 1,148,897 人，累计增加 369,021 人，增幅近 50%。

我们知道，MicroStrategy 因使用大量公司现金和债务来为购买比特币提供资金而闻名。他的赌注已经成为公开市场上最大的比特币多头头寸持有者，因此不难理解迈克尔·塞勒本人如此热衷于宣传比特币。

投注历史

MicroStrategy 于去年 8 月 11 日首次披露，它使用公司自己的现金购买和持有比特币。此后，它又进行了四次追加投资，使用自有资金购买了 41,433 个比特币，平均持有成本为 11,947 美元。此后，其先后于去年12月20日和今年2月24日发行可转债融资，融资总额17亿美元，买入比特币48868枚，平均持有成本34788美元。

合计起来，MicroStrategy 总共使用了 22 亿美元购买了 90,301 个比特币，平均持有成本为 24,308 美元。单一机构持有如此高的比特币地位，在所有披露相关信息的机构中排名第一。（不包括GBTC帮助客户通过信托持有比特币的情况）

自 MicroStrategy 首次披露其购买比特币以来，其股价已从 8 月 20 日的 $123.39 上涨至高达 $1,315.00，目前已跌至 $484.@ >67。最高涨幅为961%，目前涨幅为293%。从下图中可以看出，投资比特币甚至将 MicroStrategy 的股票变成了类似于比特币的极不稳定资产。

可转换债券

我们发现 MicroStrategy 仅使用了 5 亿美元的自有资金，而债务融资为 17 亿美元，是自有资金的 3.4 倍。其债务融资是通过一种称为可转换票据的金融工具完成的，该工具代表无担保优先可转换票据。其具体含义如下：

2020 年 12 月 7 日，MicroStrategy 宣布了其首个可转换债券计划。该债券期限为 5 年从哪买比特币，票面利率为 0.75%，转换价格为 398 美元，较当时 289 美元的股价溢价 37%。该债券最初计划筹集 4 亿美元，但最终超过融资 6. 5 亿美元。

2021年2月15日，MicroStrategy公布了第二期可转债计划。该债券期限为 6 年，票面利率为 0%，转换价格为 1,432 美元，较当时 955 美元的股价溢价 50%。该债券最终计划筹集 6 亿美元，但最终超支了 10.5 亿美元。

可转债具有赎回、回购和转换三个期限，分别保护和限制双方利益。由于该债券为私募形式，无需注册，面向机构合格投资者开放，具体内容未披露，本文不再赘述。更多的阐述。

结构性金融工具

非金融人士可能很难理解，它的利率低到连二次发行利率都为0。 零息债券在市场上其实很常见，但大多数零息债券都是折价发行的. 这个例子中的债券是按面值发行的，主要是因为债券持有人被赋予了转换权。

从金融工程的角度来看，可转债可以拆解为两部分：固定利率债券和看涨期权。以二次发行可转债为例，债券可以看作是投资者先买入定息债券，然后用定息债券的全部利息收入购买看涨期权。期权价值的一个重要组成部分是时间价值（即期限越长，价值越高），由于期权的期限为 6 年，因此相对价格较高。

根据cbonds数据披露，两次发行债券的投资者包括以下几类。可以看出，其所有投资者均为可转换证券ETF，包括First Trust、Bloomberg和iShares的相关ETF。这也可以解释为什么彭博社最近经常发布与比特币相关的正面消息。

键

投资者

6.5亿债券

First Trust SSI 战略可转换证券 ETF

SPDR® 彭博巴克莱可转换证券 ETF

iShares可转换债券ETF

10.5亿债券

SPDR® 彭博巴克莱可转换证券 ETF

iShares可转换债券ETF

财务分析

纳斯达克披露的报表只计提“数字货币”资产类别的亏损，不计提浮动利润。因此，直接阅读 MicroStrategy 的 Q1 10Q 报告会引起很大的误解。笔者根据公司实际持有量折算为每BTC 39,100美元的价格，其简化资产负债表如下。

从上表可以看出，MicroStrategy 对比特币的敞口约为 35.3 亿美元。它的净资产是 1 美元9.5 亿美元。由于比特币敞口巨大，对其原有的主营业务影响不大。我们可以简单地将公司理解为拥有 81 倍杠杆做多比特币的对冲基金。例如，比特币的价格下跌 55% 至 17,500 美元。公司将资不抵债。

以目前493美元的股价计算，MicroStrategy的市值为4美元8.3亿美元，市净率2.47倍，作为基金溢价太高了。如果你在它宣布购买比特币之前扣除 12 亿美元的市值。押注比特币将使其市值增长 3 美元6. 3 亿美元。其押注比特币所带来的实际收益以 3.91 万美元的价格计算，也就是 13.4 亿美元。相对而言，股价也被高估了。

疯狂的赌徒

迈克尔·塞勒本人有着臭名昭著的历史。2001 年 6 月的一篇文章将其列为整个互联网泡沫的最大输家。MicroStrategy 的股价在短短几个月内从 120 美元涨到了 3000 多美元，Michael Saylor 声名鹊起。但在随后的泡沫破灭中，其损失高达 1.35.2 亿美元，占其净资产的 90% 以上。美国证券交易委员会甚至发起了大规模调查，并指控其歪曲公司。

总结

在加密社区，当散户投资者在交易所的杠杆区域做多比特币时，他们需要支付的利息约为每年 36%。另一方面，以比特币抵押借入USDT的年化利息一般都在12%以上。而这两种杠杆工具会在币价暴跌时有爆仓的风险。

不得不说，MicroStrategy通过可转债这一金融工具，突破了加密世界与传统世界的壁垒，从传统世界以低到可忽略的成本获得资金押注“高风险”加密资产. 并且由于其巧妙的设计从哪买比特币，理论上避免了爆仓的风险。这确实是一个非常聪明的策略。但是，可能是因为策略本身的安全性，它的位置才上升到如此夸张的程度。这也符合迈克尔·塞勒一贯的超级赌徒本性。由于无法获得其可转债“强制回购”条款的具体内容，其实际风险承受能力难以量化。我们只能拭目以待，看看结局如何。